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Las bolsas de valores

Riesgo y Diversificación

¿Qué entendemos por riesgo?

El riesgo de un activo o de una cartera es la incertidumbre sobre su valor futuro . Cuanto mayor sea este desconocimiento, más riesgo presentará la inversión. Así, un activo seguro será aquél cuya evolución futura es perfectamente conocida.

¿Existen activos 100% seguros?

En la práctica, no:

¿Por qué afrontamos riesgos a la hora de invertir?

Los inversores presentamos por lo general aversión al riesgo, es decir, preferimos la certeza a la incertidumbre. Por ello exigimos una compensación en términos de rentabilidad por la compra de activos arriesgados. Asumimos riesgos porque esperamos obtener una rentabilidad mayor que invirtiendo en activos seguros.EJEMPLO2

¿Cómo podemos medir el riesgo?

La medida empleada habitualmente para evaluar el riesgo total es la desviación típica o volatilidad de los rendimientos.

¿Qué nos indica la volatilidad?

La volatilidad nos informa sobre la magnitud media de las fluctuaciones de la rentabilidad en torno al valor esperado de ésta y, por tanto, sobre la incertidumbre que existe sobre si se alcanzará o no dicho rendimiento. En otras palabras, la volatilidad mide si un valor cuando sube lo hace un 50% en un día, o un 10% (y cuando baja lo mismo).

Una volatilidad baja señala que la oscilación de los rendimientos es escasa, y la cartera relativamente segura, mientras que una volatilidad elevada se corresponde con un riesgo mayor.

La desviación típica proporciona una medida global e intuitiva del riesgo, y por ello puede emplearse para comparar distintas inversiones, independientemente de su heterogeneidad (peras y manzanas, siderurgia y high-tech).

Diversificación: una herramienta para reducir el riesgo

La intuición ya nos avisa que repartir reduce el riesgo...

Todos somos conscientes de que concentrar todos nuestros fondos en una única inversión ("poner todos los huevos en la misma cesta") es arriesgado. Obtendremos un rendimiento alto si ésta evoluciona a nuestro favor, pero nos causará pérdidas considerables si las cosas no resultan como esperábamos. Por ello, solemos repartir nuestro dinero en varias inversiones. Por supuesto, esperamos que todas ellas vayan bien, pero somos conscientes de que la probabilidad de que todas vayan mal es muy reducida. Repartir es diversificar , y reduce el riesgo de manera significativa .

...y la volatilidad nos lo confirma.

La desviación típica , como medida de riesgo, debería reflejar este fenómeno intuitivo. Efectivamente, la volatilidad de la inversión en activos tomados individualmente es mayor que la de la inversión en todos ellos conjuntamente.

El rendimiento esperado, en cambio, no se ve reducido por la diversificación , como ocurre con el riesgo.

La clave está en la correlación

¿Cuál es la explicación para el menor riesgo que obtenemos diversificando? Todos los activos no evolucionan igual: mientras que algunos suben, otros pueden estar bajando o manteniéndose estables. Así, las fluctuaciones de unos se pueden compensar con las de otros, dando un resultado global más estable.

La correlación es un indicador de la evolución conjunta de dos variables, cuyo valor oscila entre 1 (ambas evolucionan paralelamente) y -1 (los movimientos de una de ellas son contrarios a los de la otra). Cuanto más próxima a 1 esté, menor será la reducción del riesgo que se alcanza mediante la diversificación . La máxima diversificación se alcanza con una correlación de -1, porque las fluctuaciones de un activo compensarían exactamente a las del otro, pero en la práctica las correlaciones no suelen ser ni siquiera negativas. Esto no impide alcanzar un grado razonable de reducción del riesgo. EJEMPLO5

Tipos de riesgo de una inversión

La diversificación , aunque muy útil y sin duda recomendable para reducir la incertidumbre de los rendimientos, no obra milagros: siempre persiste un cierto riesgo del que no podremos deshacernos aunque repartamos nuestra inversión entre todos los activos disponibles.

Esta persistencia permite descomponer el riesgo total asociado a una inversión en dos elementos:

¿Cómo se miden?

De manera preliminar, podemos cuantificar el riesgo sistemático mediante la desviación típica de una cartera convenientemente diversificada, puesto que añadir nuevos activos no reduce la volatilidad de la misma. El riesgo idiosincrásico resulta más complicado de medir y sólo puede aproximarse comparando la volatilidad del activo aisladamente con la de una cartera diversificada que lo contenga: la diferencia entre ambas nos servirá de indicador de riesgo no sistemático.

Por ejemplo, algunos factores de riesgo no sistemático de las acciones de un banco pueden ser un cambio en el equipo directivo, la adquisición de algún rival o la publicación de información no esperada sobre alguna área de negocio; los factores de riesgo sistemático incluirían la evolución de los tipos de interés o del tipo de cambio, la marcha del P.I.B. o un nuevo gobierno.

¿Tienen todas las inversiones el mismo riesgo sistemático?

No. Aunque el riesgo sistemático afecta a todos los activos disponibles para invertir en una economía, no lo hará de manera idéntica en todos los casos.

¿Debe remunerarse el riesgo idiosincrásico?

El rendimiento medio de una inversión no cambia si la consideramos aisladamente o dentro de una cartera diversificada. Sin embargo, hemos visto que su riesgo se ha reducido. Puesto que los inversores exigimos una compensación en forma de mayor rentabilidad de las inversiones más arriesgadas, ¿debe esperarse un rendimiento mayor de la inversión en títulos aislados que de la inversión en carteras?

En general, no,...

Puesto que la diversificación está al alcance de todos nosotros y elimina fácilmente el riesgo idiosincrásico , éste no debe ser compensado con una mayor rentabilidad, cosa por otra parte muy poco factible, pues obligaría al mercado a distinguir a los inversores que sólo poseen un activo financiero de los que poseen varios.

...salvo que no podamos diversificar.

Si hubiera imperfecciones en el mercado o restricciones legales a la inversión y no pudiéramos realizar una diversificación eficiente deberíamos obtener una rentabilidad adicional, destinada a compensar el riesgo no sistemático que soportamos. Por ejemplo, si alguien me vendiera un activo bajo la condición de que sólo tuviera ese activo.

El riesgo sistemático (o del mercado) y la rentabilidad de la inversión

Puesto que el riesgo idiosincrásico no proporciona ningún rendimiento al inversor, la rentabilidad de los activos arriesgados nos compensa exclusivamente por asumir riesgo sistemático . ¿Cómo medimos el riesgo sistemático de activos individuales?

Por otro lado, no todas las carteras presentan el mismo nivel de este riesgo. Según su composición, las habrá más y menos volátiles. ¿Puede determinarse entonces qué rentabilidad le corresponde a cada una, de acuerdo con el riesgo que implica? Necesitamos una referencia que permita relacionar rentabilidad esperada de la inversión y riesgo sistemático de ésta. ¿Cómo podemos elegirla?

Este concepto sólo tiene sentido si los añadimos a una cartera diversificada, puesto que en caso contrario asumimos su riesgo total, no sólo el sistemático.

Añadir un activo a una cartera diversificada cambiará el riesgo sistemático de ésta, aumentándolo o reduciéndolo según las características del mismo y su relación con los demás componentes. En realidad, es este cambio del riesgo de nuestra cartera el único que debe importarnos, puesto que sólo deberíamos exigir rendimiento a nuestra inversión de acuerdo con él.

En este contexto se ha desarrollado una medida del riesgo que tiene cada activo individual cuando se añade a una cartera diversificada: la beta ( b ) , que se calcula según la siguiente expresión:

donde el subíndice R indica la rentabilidad de una cartera de referencia y cov() y var() hacen referencia a covarianza y varianza, respectivamente.

La beta de la cartera de referencia es la unidad, por lo que un activo con una beta de 1 tendrá el mismo riesgo sistemático que aquélla; un activo con una beta superior a 1 tendrá un riesgo mayor; y otro con beta menor que 1, inferior. Así, analizar cómo cambiará el riesgo de nuestra cartera al añadir un activo nuevo resulta sencillo: basta con comparar su beta con la de la cartera que ya tenemos.

Sin embargo, es necesario unificar la cartera de referencia, de modo que podamos comparar de manera homogénea las betas. Para ello se define la cartera de mercado.

La cartera de mercado

El conjunto de todas las inversiones disponibles en una economía , denominado cartera de mercado, puede ser la referencia que necesitamos para relacionar rendimiento esperado y riesgo, pues:

Aunque lo anterior puede parecer muy sencillo, su aplicación práctica ha ocupado a un gran número de académicos durante más de cuatro décadas, sin que se haya podido obtener una relación estable y universalmente aceptada entre la rentabilidad y el riesgo sistemático. A continuación mostramos una expresión usada comúnmente por analistas y empresas:

donde el subíndice M indica la rentabilidad de la cartera de mercado. Habitualmente, se usa como aproximación a la cartera de mercado algún índice de renta variable que se considere representativo. Por ejemplo, la cartera de mercado española podría aproximarse por el IBEX 35 o el Índice General de la Bolsa de Madrid.

Después de toda esta exposición tan complicada, quizá la mejor manera de entender una beta es pensar cuanto más riesgo tiene un valor individualmente comparado con el mercado. Si la beta del mercado es 1 (si mi cartera tiene todos los valores del IBEX 35), y la de Telepizza es 1,5, podemos decir (aunque no sea totalmente correcto) que Telepizza tiene un 50% más de riesgo que el mercado. Por eso, a Telepizza se le requiere un retorno más alto que al IBEX en su conjunto.

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